Steigende Renditen, hartnäckige Inflation und Sorgen um Frankreichs Staatsfinanzen haben die Anleihemärkte zuletzt belastet. John Petersen, Portfoliomanager bei Eyb & Wallwitz, sieht zugleich veränderte Bewertungen bei Unternehmensanleihen. Entscheidend bleiben aus seiner Sicht die weitere Zinsentwicklung, die Qualität der Schuldner und die Frage, wie stark fiskalische Risiken auf den Gesamtmarkt ausstrahlen.

Geldpolitik: Europa und die USA vor unterschiedlichen Aufgaben

Für Anleiheinvestoren verlief der Sommer anspruchsvoll. Hohe Energiepreise, der große Kapitalbedarf für KI-Investitionen und eine hartnäckige Inflation trieben die Renditen von Staatsanleihen nach oben und sorgten bei bereits ausgegebenen Papieren für Kursverluste. Hinzu kam eine restriktivere Geldpolitik: Sowohl die US-Notenbank Fed als auch die EZB erhöhten zuletzt die Zinsen. Die stärkeren Zinsschwankungen belasteten schließlich auch Unternehmensanleihen.

Zusätzlich rückten Frankreichs Staatsfinanzen in den Fokus. Die Haushaltsvorstellung und eine großvolumige Ausgabe französischer Staatsanleihen trafen auf ein bereits nervöses Marktumfeld. Anleger verlangten höhere Renditeaufschläge gegenüber Bundesanleihen, auch andere Euroländer gerieten unter Druck. Deutsche Staatsanleihen waren dagegen als vergleichsweise sicherer Hafen gefragt. Eine Neuauflage der Eurokrise von 2011/12 hält Petersen angesichts der verfügbaren geldpolitischen Instrumente dennoch für unwahrscheinlich. Eine schnelle Intervention der EZB sei jedoch nicht selbstverständlich. Entscheidend sei, ob es sich um hausgemachte Probleme einzelner Staaten oder um Verwerfungen handelt, die die Wirkung der Geldpolitik im gesamten Euroraum beeinträchtigen.

In Europa haben die Marktbewegungen die Finanzierung für Staaten und Unternehmen bereits verteuert. Zusammen mit hohen Energiepreisen und steigenden realen Renditen belastet das die schwache Konjunktur. Die am Markt eingepreisten weiteren Zinserhöhungen erscheinen Petersen daher zu weitgehend. In den USA ist die Ausgangslage anders: Robustes nominales Wachstum und eine weiterhin erhöhte Kerninflation lassen der Fed eher Spielraum für weitere Zinsschritte. Allerdings wird der Aufschwung stark von KI-Investitionen getragen. Für ein breiteres und nachhaltigeres Wachstum wäre eine stärkere Beschäftigungsentwicklung wichtig.

Unternehmensanleihen: Bessere Bewertungen, aber noch keine Entwarnung

Starke Zinsschwankungen treffen Unternehmensanleihen mehrfach: Refinanzierungen werden teurer, bestehende Anleihen verlieren an Wert und Anleger verlangen höhere Risikoaufschläge. Besonders unter Druck standen zuletzt länger laufende Nachranganleihen sowie Papiere von Unternehmen mit schwächerer Bonität.

Die jüngsten Kursrückgänge bedeuten allerdings nicht automatisch eine flächendeckende Verschlechterung der Unternehmensqualität. Viele Emittenten befinden sich weiterhin in solider finanzieller Verfassung, sowohl im Investment-Grade-Segment als auch in Teilen des High-Yield-Marktes. Zuvor waren die Risikoaufschläge in vielen Bereichen allerdings so niedrig, dass kaum Spielraum für Enttäuschungen bestand. Die nun höheren Spreads verbessern die Bewertungen, bedeuten aber noch keine Entwarnung. Weitere Rückschläge bleiben möglich, etwa wenn sich die Lage in Frankreich nicht beruhigt oder neue Energiepreisschocks die Inflationssorgen verschärfen. Höhere Renditen allein erlauben daher noch keinen eindeutigen Schluss darauf, wie attraktiv das Verhältnis von Ertrag und Risiko tatsächlich ist.

Kreditzyklus: Vieles deutet auf späten Bullenmarkt hin

Unternehmen investieren wieder stärker in Infrastruktur, zugleich nehmen in einzelnen Branchen Übernahmen zu. Ein großer Teil davon wird über den Anleihemarkt finanziert. Besonders Cloud- und Technologiekonzerne benötigen erhebliche Mittel für den Ausbau ihrer KI-Kapazitäten. Solange die Kreditqualität nicht leidet, dürfte der Markt zusätzliche Emissionen grundsätzlich aufnehmen können. Bei stärkeren Zinsschwankungen müssen Unternehmen Anlegern allerdings zunehmend höhere Aufschläge für neue Anleihen bieten.

Der europäische Unternehmensanleihemarkt zeigt damit ein zweigeteiltes Bild: Die Bewertungen und das Investitionsverhalten entsprechen bereits einem späten Bullenmarkt im Kreditzyklus, während die finanzielle Verfassung vieler Unternehmen noch vergleichsweise robust ist. Ein breiter Trend zu schuldenfinanzierten Dividenden und Aktienrückkäufen, wie er für eine sehr späte Phase typisch wäre, ist bislang weniger ausgeprägt. Entscheidend bleibt daher, wofür neue Schulden aufgenommen werden und wie tragfähig die Finanzierung ist. Das gilt besonders für den KI-Sektor, wo zuletzt bei einzelnen Unternehmen Zweifel am erwarteten Return on Capital aufgekommen sind.

Ausblick für den Anleihemarkt

Die weitere Entwicklung hängt wesentlich vom Zusammenspiel aus Zinsen, Kreditqualität und fiskalischen Risiken ab. Die jüngsten Kursrückgänge haben die Bewertungen verändert, während die finanzielle Verfassung vieler Unternehmen weiterhin robust erscheint. Weitere Marktschwankungen bleiben jedoch möglich. Sollten die Sorgen um Frankreich erneut zunehmen, könnten deutsche Staatsanleihen weiter als sicherer Hafen gefragt sein. Insgesamt verbessern die gestiegenen Renditen und Risikoprämien die Ausgangslage für künftige Erträge, sodass sich zunehmend auch wieder mehr Kreditrisiken lohnen können. Eine umsichtige Positionierung und sorgfältige Selektion bleiben im aktuellen Umfeld jedoch zentral.

Eyb & Wallwitz/IJ