Seit Mitte Oktober 2022 haben Indizes wie der S&P 500, der NASDAQ Composite und der MSCI EAFE um etwa 15 Prozent zugelegt. „Solche Rallyes sind nicht selten, und wir meinen, dass man ihnen durchaus mit einer gewissen Skepsis begegnen sollte“, so Robert M. Almeida, Portfoliomanager bei MFS IM.

„2022 sind die Kurse dreimal zweistellig gestiegen. Im März legte der S&P 500 um etwa 11 Prozent zu und im Sommer, bei einem viel niedrigeren Ausgangsniveau, um 17 Prozent. Insgesamt hat der Index von Anfang Januar 2022 bis zum Tiefpunkt im Oktober aber mehr als 25 Prozent verloren. Etwa die Hälfte davon hat er jetzt wettgemacht.“

Erinnerung an Dotcom-Blase

„Das erinnert mich an die schlimme Baisse nach dem Platzen der Dotcom-Blase Anfang der 2000er-Jahre. Viermal sind die Kurse 2001 und 2002 um 19 bis 21 Prozent gestiegen. Und doch gaben sie in diesen beiden Jahren um insgesamt 49 Prozent nach. Auch mitten in der internationalen Finanzkrise legten amerikanische Blue Chips kräftig zu – um über 24 Prozent Ende 2008. Das ändert aber nichts daran, dass sie von ihrem Kurshoch im Oktober 2007 bis zum Tiefpunkt im März 2009 fast 57 Prozent verloren.“

Warum passiert so etwas?

„Kurzfristig halten wir die Märkte für effizient. Aber längerfristig werden Fehlbewertungen wahrscheinlicher. In vielen Bärenmarktrallyes hatten Investoren nur die aktuellen Zahlen im Blick. Oft waren das eine fallende Inflation oder fallende Zinsen infolge der schwächeren Konjunktur. Jetzt werden die Zinsen zwar nicht gesenkt, aber die Inflation geht zurück, und am Markt schließt man ein baldiges Leitzinsmaximum nicht aus. Laut Terminmarkt könnten die Zinsen schon Ende 2023 fallen. Letztlich reagieren die Märkte darauf, dass die Bewertungen bei niedrigeren Zinsen steigen können – ein klassischer Auslöser einer Bärenmarktrallye. Doch meist waren solche Rallyes nur von kurzer Dauer. Schon bald erkannte man, dass die Konjunktur nachließ und die Gewinne überraschend stark fielen.

Meist dauerte es 12 bis 24 Monate, bis die Fundamentaldaten der Unternehmen unter einer strafferen Geldpolitik litten. Viele Sektoren reagieren erst spät auf höhere Zinsen, anders als etwa der Immobilienmarkt, wo man die Folgen schnell spürt. Die meisten Unternehmen haben neben festverzinslichen auch variabel verzinsliche Kredite, sodass steigende Zinsen ihnen erst sehr viel später Schwierigkeiten machen. Der Markt reagiert aber auf den Wendepunkt von Inflation und Geldpolitik.“

Favorit: Qualitätsaktien

„Jeder Konjunkturzyklus ist anders, aber laut Goldman Sachs sind die Unternehmensgewinne in den letzten fünf Rezessionen um durchschnittlich 23 Prozent gefallen. Vielleicht ist der Rückgang diesmal stärker, weil Arbeits- und Kapitalkosten nicht so stark fallen wie sonst. Vielleicht ist er aber auch kleiner, weil Konsum und Bankensystem stabiler sind. Ich habe keine Glaskugel, und im Grunde ist es auch egal. Viel wichtiger sind mir höhere risikoadjustierte Erträge für unsere Anleger. Ich glaube, dass man sie vor allem durch Qualitätsaktien erreicht. Hier rechnen wir mit niedrigeren Gewinnrisiken als beim Benchmarkindex oder schwächeren Wettbewerbern.

Wir glauben wirklich, dass der Markt kurzfristig hervorragend funktioniert. Doch im Moment sind Unternehmensgewinne einfach kein Thema. Wenn sich das aber ändert, kommt es schnell. Noch bevor die Unternehmen davon berichten, werden die Investoren mit fallenden Gewinnen rechnen. Investoren sollten nicht auf dem falschen Fuß erwischt werden.“

MFS Investment Management/HK